Análisis semanal del mercado de capitales y la opinión de los especialistas

La pasada semana dejó definiciones para los principales mercados financieros del mundo. En este informe te dejamos el análisis pormenorizado de Allaria Ledesma y del Grupo SBS. La economía mundial y su influencia en la Argentina.

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El economista jefe del Grupo SBS, Juan Manuel Franco, indica que la semana que pasó dejó en claro que la Fed se encuentra decidida a hacer todo lo posible por reducir la inflación en Estados Unidos. En concreto, su presidente Jerome Powell aseguró que la Fed “seguirá presionando” sus políticas hawkish con el objetivo de reducirla y que “si no vemos eso tendremos que considerar movernos más agresivamente”, añadiendo que “no dudaremos” en subir tasas por encima del nivel “neutral” de ser necesario.

El mercado mira de cerca al impacto de esta postura de la Fed sobre la actividad, con temores sobre una recesión escalando cada vez más. En ese sentido, Powell reconoció que podría haber “algo de dolor” en el camino de reducción a la inflación, mostrando un wording marcadamente hawkish.

Los principales índices siguen sufriendo YTD, en un contexto de incertidumbre agravado por el conflicto Rusia-Ucrania y los potenciales impactos de los lockdowns sanitarios en China, aunque creemos que podríamos estar en un interesante punto de entrada al mediano plazo.

A nivel local, continúa la revisión técnica del staff del FMI, con el portavoz del organismo ratificando que las metas cuantitativas fiscales, monetarias y de reservas no serán modificadas, aunque deslizó que sí posiblemente el modo de alcanzarlas.

En este sentido, se conocerá hoy el resultado fiscal de abril, con el foco en el avance de los subsidios energéticos, una de las cuentas sobre las que creemos podría haber recalibraciones, dado que la reducción de 0,6pp del PBI pensada inicialmente difícilmente pueda ser cumplida a estos precios de hidrocarburos.

En materia de reservas, el BCRA logró seguir comprando dólares en el MULC aunque estimamos que para alcanzar la meta del 2T22 debería acelerar el ritmo de las compras, lo que nos lleva a creer que posiblemente puedan limitarse importaciones, que se hallan en récords (al igual que las exportaciones), pese al superávit comercial que aumentó en abril.

Creemos que dichas limitaciones podrían impactar sobre la actividad, que cayó en marzo. En términos de estrategia, tanto los datos de alta frecuencia como otros índices de precios apuntan a presiones inflacionarias que llevan a mantener nuestra preferencia por CER en el universo de pesos.

En este sentido, marcamos que las necesidades de financiamiento del Tesoro en un contexto de límite a la asistencia del BCRA posiblemente lleven a la convalidación de tasas más altas, por lo que esperar a licitaciones primarias para iniciar posición no luce una mala opción (siempre atento a la liquidez de los papeles ofrecidos).

Finalmente, para perfiles arriesgados que miran al mediano plazo, reiteramos que vemos valor en pagar Globales contra pesos a la vez que consideramos atractiva la valuación del Merval en CCL para tomar posición vía nuestro SBS Acciones Argentina FCI.

RENTA FIJA SEMANAL

Por su parte, desde la consultora Allaria Ledesma , señalan que los bonos soberanos más líquidos cayeron en la semana que terminó el 20-may (AL30 -3,7%, GD30 -2,1%), y en menor medida bajaron también las obligaciones negociables que seguimos. Esto está en línea con lo que pasó a nivel internacional con los bonos de países con calificaciones similares (los países con mejores calificaciones tuvieron una buena semana).

Opinión: recordamos que en la medida que suba la tasa de referencia (la próxima reunión de la FED es el 15 de junio), la UST10Y debería subir (en línea con nuestra información histórica), y deberíamos ver un aumento en el rendimiento (una caída en los precios) de gran parte de los instrumentos de deuda a nivel global. Esto sugiere tener pocos instrumentos de renta fija, y los que se mantengan de muy corto plazo (para esperarlos al vencimiento), y de muy buen crédito.

Reservas en Dólares: En los últimos 5 días hábiles las reservas brutas subieron U$S 198 mln hasta U$S 41.539 mln, en parte explicado porque el Banco Central compró U$S 230 mln. En el acumulado del mes, las reservas cayeron U$S 466 mln.

Las compras netas se encuentran muy por debajo del promedio de años con restricciones de capitales (al igual que los meses previos), y abril, mayo y junio son los meses de mayores compras de cada año. Esto sugiere, que si no logran aumentar las reservas (por medio de compras) en el próximo mes, difícilmente cumplan la meta de acumulación de reservas de jun-22 firmada con el FMI.

El tipo de cambio oficial: subió la última semana 4,1% mensualizado, desde 4,2% la semana previa, aún por debajo de la inflación de abril de 6,0% MoM.

En la última semana, el índice de tipo de cambio real multilateral se depreció 2% hasta 97, porque el Real Brasilero se apreció 4% MoM, y pese al movimiento del tipo de cambio oficial por detrás de la inflación local.

Opinión: creemos que el Gobierno seguirá acelerando el movimiento de tipo de cambio oficial en los próximos meses, para recuperar parte del 16% YoY que perdió el tipo de cambio real en el último año (mar-22 vs mar-21). Esto lo pensamos porque en mayo el Banco Central no tendría posiciones vendidas de futuros que le generen pérdidas, en mayo-julio la demanda de pesos crece estacionalmente (lo que reduce el traslado a precios de una devaluación), y las cuentas externas sugieren que de no haber nuevo financiamiento internacional hay que buscar un tipo de cambio real más alto. 

Futuros de Dólar: En la última semana los valores de futuros bajaron 8 centavos en promedio.

Opinión:  la variación mensual implícita del valor de los futuros aún por arriba de la inflación local esperada (expectativas del último REM más corrección por el error de estimación de abril), sugiere un buen momento para reducir posiciones compradas (sobre todo para posiciones especulativas, no tanto para posiciones de cobertura genuina como sucede con los importadores).

CCL

Valor: en la semana subió +0,7%, está 15% por debajo de su valor de cotización promedio (el tipo de cambio real de la salida de la convertibilidad), y 47% por debajo de su valor en situaciones de estrés.

En particular, debido a la caída de reservas, y a la emisión de base monetaria y Leliqs, la línea de estrés (línea roja del gráfico de la derecha en el informe de Renta Fija Semanal) sube cada semana, y ya se encuentra cercana a su valor máximo de marzo (previo al ingreso de los DEGs del FMI).

Monto negociado en BYMA letras C y D: operó en promedio U$S 93 mln diarios en la semana que terminó el 19-may, desde U$S 74 mln la semana previa.

Opinión Más allá que en el corto plazo pueda bajar, estos datos sugieren un buen momento para comprar CCL.

Inflación

La inflación mayorista de abr-22 fue 5,9% MoM, desde 6,3% en marzo, y en línea con la inflación minorista.

Los bienes importados aumentaron 6,6% MoM en abril, desde 5,4% en marzo, trasladando la mayor depreciación del tipo de cambio oficial y del CCL. Los bienes nacionales subieron 5,8% MoM en abril, desde 6,4% en marzo, se destacó la desaceleración de bienes nacionales primarios que subieron 5,0% en abril, desde 6,8% en marzo.

Para mayo esperamos una nueva desaceleración de la inflación. 

Déficit Fiscal­

El déficit de abr-22 fue de $79.185 mln, creció casi seis veces respecto de abr-21, pese a que se computaron rentas de la propiedad por $126.000 mln (mayormente por diferencias entre el valor efectivo y nominal de las colocaciones de deuda, aunque aclararon que para la meta a cumplir con el FMI limitarán este ingreso a 0,3% del PIB anual, que es lo que obtuvieron en 2021).

Los gastos primarios crecieron 87% YoY en abr-22, desde 85% YoY que crecían en mar-22, es decir se aceleró el gasto. Dentro de los aumentos del gasto primario se destacaron las prestaciones sociales que crecieron 82% en abr-22 (desde 58% YoY en mar-22), los subsidios 148% YoY en abr-22 (desde 235% YoY en mar-22), y los salarios públicos 85% YoY en abr-22 (desde 73% YoY en mar-22). Es decir que, pese a la desaceleración del gasto en subsidios, se aceleraron las prestaciones sociales y los salarios públicos, aún cuando ya crecían por arriba de la inflación.

Los ingresos tributarios crecieron 60% YoY en abr-22 (desde 65% YoY en mar-22), esto implica que los ingresos genuinos se desaceleraron, y que crecen 25 puntos porcentuales por debajo del gasto. 

Financiamiento Monetario: el 13 de mayo el Banco Central le transfirió al Tesoro $87.615 mln, acumula $174.115 mln en todo mayo, y $376.115 mln en lo que va del año (el 0,7% del PIB, con un máximo establecido con el FMI es de 1% directo, más 1,3% de los DEGs pasados a pesos).

Opinión: históricamente cuando se usa este tipo de financiamiento con impacto en la base monetaria, sube el CCL. 

Bonos en pesos: en la última semana operaron mixtos. Subió el tramo corto de instrumentos CER y tasa fija (ledes), y se observó una corrección de los bonos CER con vencimiento desde ene-23, los bonos Dollar Linked, y los instrumentos a tasa fija con vencimiento desde oct-22.

Flujos en pesos

En la semana anterior vimos en los Fondos Comunes de Inversión (FCI) a nivel de industria, una caída del monto administrado de FCI CER, y un aumento del monto administrado de Money Market, CER y Ledes.

Observando el mercado de dinero, subieron las tasas TNA cortas, caución a 30 días a 44%, Badlar a 45,7%, Call a 35,9%.

Las letras del Tesoro bajaron sus tasas efectivas anuales, lede a junio TEA 57,6%, lede a agosto TEA 59,6%, en línea con lo observado en los FCI. 

Ejercicio en pesos comparado al 30-nov-22

Incorporando el dato de inflación de 6% de abril, y las proyecciones del REM ajustadas por el error de estimación de abril para los próximos meses, encontramos que el retorno de un instrumento ajustable por CER es mucho mayor a uno a tasa fija (lede) y de uno Dollar Linked (si el tipo de cambio oficial se mueve como la curva de futuros de dólar).

Por lo tanto, sugerimos incrementar la posición en CER de corto plazo, y diversificar riesgo de mercado con caución, y Ledes compradas de forma directa para asegurar un devengamiento nominal si se la espera al vencimiento. Y dolarizar una porción de la cartera dependiendo de las restricciones de cada tipo de inversor (con CCL o Dollar Linked largo).

Calendario de la semana ( 23 al 27 de mayo)

–           Miércoles 25, EUA Minutas de la FED

–           Viernes 27, Licitación del Tesoro Nacional. Evolución del Mercado de Cambios y Balance Cambiario abr-22 (BCRA). EUA: Inflación PCE abr-22 

Internacional

EUA: Powell dijo en una entrevista con el WST que la FED no dudará en seguir subiendo la tasa de interés hasta tener la inflación bajo control. Esto puede implicar superar el nivel que se considera neutral para la tasa (hoy el rango de tasas neutrales es de 2%-3%, el mercado de futuros de Fed Funds espera para dic-22 que la tasa se encuentre en 2,75-3,0%).

Apertura: UST10Y 2,82%, las bolsas del mundo suben (S&P +1,2%) y commodities suben (petróleo, oro y soja).